MiCA nimmt DeFi-Vaults ins Visier – Regulierung wird schwierig

MiCA ließ Kryptokredite in seinem ursprünglichen Regelwerk außen vor – nun erwägt Brüssel, sie einzubeziehen.

Am 20. Mai 2026 forderte die Europäische Kommission Interessengruppen auf, zu Bereichen Stellung zu nehmen, die außerhalb des ursprünglichen Rahmens für Märkte für Kryptowerte (MiCA) liegen. Dazu gehören Fragen rund um dezentrale Finanzen (DeFi) sowie das Verleihen und Aufnehmen von Kryptowährungen.

Ein Streitpunkt sind Kredit-Vaults, die Milliardenbeträge in Onchain-Kreditmärkte leiten können, ohne wie konventionelle Kreditgeber aufzutreten. Ihr rechtlicher Status beruht derzeit auf unverbindlichen Auslegungen, wonach sie außerhalb von MiCA und den EU-Fondsregeln liegen.

Yuriy Brisov, ein auf digitale Vermögenswerte spezialisierter EU-Anwalt und Partner bei Digital & Analogue Partners, erklärt gegenüber Magazine, die Rechtslage für Vaults sei derzeit unklar:

„Im EU-Recht gibt es keine Kategorie namens ‚Vault‘. Ein Anwalt definiert ihn daher so, wie eine Regulierungsbehörde ihn einstufen würde: nach seiner Funktion, nicht nach seiner Bezeichnung.“

Das ist eines von vielen Regulierungsproblemen: Vaults können die wirtschaftlichen Funktionen der Kreditvergabe erfüllen, während sie weitere Funktionen auf Smart Contracts und mehrere Beteiligte statt auf ein einzelnes Unternehmen verteilen.

Sollte Brüssel die Kreditvergabe in den Regulierungsbereich aufnehmen, stellt sich die Frage, was das für DeFi bedeutet und was von den Personen und Protokollen hinter diesen Vaults übrig bleibt.

Morpho macht das Problem greifbar

Die Kreditinfrastruktur des dezentralen Kreditprotokolls Morpho liefert einige Hinweise darauf, warum diese Frage schwer zu beantworten sein wird. Die Einrichtung und Verwaltung seiner Vaults lässt sich keinem bestehenden Regulierungsmodell eindeutig zuordnen.

Gezielte Konsultation zur Überprüfung der Verordnung über Märkte für Kryptowerte (MiCA). Quelle: Europäische Kommission

Seine Vault-V2-Architektur teilt die Verantwortlichkeiten zwischen einem Eigentümer, einem Kurator, einem Allokator und einem Wächter auf. Der Kurator konfiguriert Strategie- und Risikoparameter, während der Allokator die Zuweisungen ausführt und der Wächter über Befugnisse verfügt, die das Risiko reduzieren sollen.

Damit wird keiner dieser Beteiligten als Anbieter einer regulierten Kreditdienstleistung im Sinne von MiCA ausgewiesen. Zugleich zeigt die Struktur, warum sich der maßgebliche „Anbieter“ weniger eindeutig bestimmen lässt als bei einem konventionellen Kreditgeber.

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Jonathan Galea, Partner bei Cahill Gordon & Reindel, untersuchte das Thema in einer kürzlich veröffentlichten Mandanteninformation zu Kredit-Vaults und ihrer Stellung im Rahmen der EU-Finanzregulierung. Seine Analyse befasst sich damit, wie Vault-Strukturen unter MiCA, den Stablecoin-Regeln und dem europäischen Fondsrecht eingeordnet werden können.

Galea warnt davor, Kredit-Vaults als eine einheitliche Kategorie zu behandeln, und erklärt gegenüber Magazine: „Kredit-Vaults lösen mehr praktische Probleme, als sie schaffen.“

Seiner Aussage zufolge helfen Kredit-Vaults dabei, fragmentierte Liquidität in Kreditmärkte zu lenken. Andere Vaults kaufen und verkaufen möglicherweise Kryptowerte und sollten anders behandelt werden:

„Wenn ‚DeFi-Kreditvergabe‘ als einheitliche Bezeichnung in den Regulierungsbereich aufgenommen wird, besteht die Gefahr, dass Strukturen, die gegensätzliche Antworten verdienen, gemeinsam erfasst werden.“

Das wäre relevant, falls Brüssel die Kreditvergabe reguliert, denn eine weit gefasste Kategorie für „DeFi-Kreditvergabe“ könnte Strukturen mit sehr unterschiedlichen wirtschaftlichen Funktionen und Personen, die Kontrolle über sie ausüben, erfassen.

Wer sollte tatsächlich reguliert werden?

MiCA nimmt derzeit Kryptowerte-Dienstleistungen aus, die in einer „vollständig dezentralisierten Weise“ erbracht werden. Die Verordnung kann jedoch Anwendung finden, wenn nur ein Teil einer Tätigkeit dezentral ausgeführt wird.

Morphos Vault-V2-Architektur. Quelle: Morpho

Eine mögliche Lösung bestünde darin, die Dezentralisierung zur Trennlinie zu machen. Galea argumentiert jedoch, dass dies neuere Protokolle benachteiligen könnte. Er sagt:

„Dezentralisierung ist ein Spektrum und eine Funktion der Zeit: Ein darauf basierender Test würde neuere, innovativere Protokolle benachteiligen und etablierte Marktteilnehmer stärken, die seit Jahren Zeit hatten, die Kontrolle zu verteilen.“

Brisov zufolge sollte der Fokus stattdessen auf der Struktur des Vaults und der Kontrolle liegen, die Personen über ihn ausüben:

„Der sicherere Ansatz ist struktureller Natur: Es gibt kein Unternehmen, keinen bestellten Verwalter, der Inhaber hat einen direkt im Code verankerten Anspruch auf den Pool, und der Nutzer kann aussteigen, bevor eine Parameteränderung wirksam wird.“

Er sagt, falls Brüssel entscheide, dass das Verleihen und Aufnehmen von Kryptowährungen eine Regulierung rechtfertige, sollten diese Tätigkeiten ausdrücklich in die Liste der regulierten Kryptowerte-Dienstleistungen aufgenommen werden, statt die Definition eines Anbieters von Kryptowerte-Dienstleistungen selbst auszuweiten.

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Der Gründer von Curve Finance, Michael Egorov, argumentiert, dass die Regeln auch die Unterschiede zwischen dezentraler Kreditvergabe und konventionellem Finanzwesen berücksichtigen müssen. Er sagt:

„Wenn DeFi-Kreditvergabe jemals in den Geltungsbereich der Regulierung aufgenommen wird, sollte sie völlig anders behandelt werden. DeFi benötigt einige der Schutzmaßnahmen, die für die traditionelle Kreditvergabe erforderlich sind, nicht – und könnte gleichzeitig andere benötigen.“

Egorov zufolge sollte die Regulierung „wirklich vorsichtig“ angegangen werden. Ein spezieller Rahmen könnte die Sicherheit erhöhen und die DeFi-Kreditvergabe für neue Nutzer öffnen, während Regeln vermieden werden, die einige Protokolle aufgrund ihrer Konstruktion nicht einhalten können.

Die Konsultation der Kommission endet am 30. September. Danach könnte sich entscheiden, ob Kredit-Vaults außerhalb von MiCA bleiben oder einem neuen Regulierungsrahmen unterworfen werden.

Für Brüssel besteht die Herausforderung nicht allein darin, zu entscheiden, ob die DeFi-Kreditvergabe reguliert werden soll. Es geht auch darum, Regeln zu formulieren, die zwischen sehr unterschiedlichen Formen der On-Chain-Kreditvergabe und den Personen unterscheiden, die – falls es überhaupt welche gibt – tatsächlich Kontrolle über sie ausüben.

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